最近市場(chǎng)持續(xù)震蕩磨底，但房地產(chǎn)板塊久違出現(xiàn)回暖和反彈，這一波行情背后是什么原因？博時(shí)基金行業(yè)研究部高級(jí)研究員蘇若琳為大家?guī)?lái)房地產(chǎn)行業(yè)觀點(diǎn)最新分享。

2020年開始，整個(gè)房地產(chǎn)板塊經(jīng)歷了一波震蕩和調(diào)整，先請(qǐng)您給大家回顧一下房地產(chǎn)板塊經(jīng)歷了哪些事情，為什么會(huì)出現(xiàn)這樣的調(diào)整？

蘇若琳：從2020年疫情開始，房地產(chǎn)板塊經(jīng)歷了一輪下跌。因?yàn)榉獬?，一季度房地產(chǎn)銷量較差，股票跌了一陣，之后政府開始放松房地產(chǎn)相關(guān)政策，銷量或房?jī)r(jià)稍微有些刺激后房?jī)r(jià)開始漲、股價(jià)回升。到2020年8月，最著名的房地產(chǎn)行業(yè)“三條紅線”政策出臺(tái)，核心是三個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)去限制房企規(guī)模擴(kuò)張或限制房企加杠桿，到年底又出臺(tái)了銀行業(yè)“房貸兩集中”管理政策。

2020年12月開始，房地產(chǎn)板塊開始下調(diào)，那時(shí)基本面還較好，因?yàn)?020年下半年房地產(chǎn)銷量比較不錯(cuò)，2021年上半年整體銷量也很好，但股價(jià)開始下跌，一直到2021年7月份左右。7月底、8月初時(shí)，大家發(fā)現(xiàn)整個(gè)市場(chǎng)銷量變差，核心原因是“三條紅線”以及“房貸兩集中”制度開始發(fā)揮作用，銀行端對(duì)居民購(gòu)房貸款按揭開始收縮，一定程度上對(duì)改善性住房產(chǎn)生了很大打擊。

由于二手房和新房銷量受到很大沖擊，所以整個(gè)市場(chǎng)從去年7月開始銷售一直往下滑。房地產(chǎn)有點(diǎn)像周期股，跟政策相關(guān)，如果行業(yè)基本面比較差，就開始預(yù)期有新的一輪政策放松，公司之前跌的比較多，就開啟估值的修復(fù)。有一些比較龍頭的公司到現(xiàn)在修復(fù)了近一倍左右，去年8月底開始的修復(fù)行情基本上一直走到現(xiàn)在，大概是以上情況。

最近兩周，房地產(chǎn)板塊反彈較多，是否與最近整個(gè)政策面有所松動(dòng)相關(guān)，您如何看？

蘇若琳：自去年7月底以來(lái)，大家抱著政策可能會(huì)相對(duì)放松的預(yù)期，以基本面越差、政策放松預(yù)期越強(qiáng)的思路去配置房地產(chǎn)板塊。

之前統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)出來(lái)之后，有比較大幅度的震蕩下跌行情，因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)局公布了數(shù)據(jù)比較好，大家在猜想預(yù)期是不是要減弱？之后又拉回來(lái)，是因?yàn)檎畬?duì)于房地產(chǎn)繼續(xù)放松的態(tài)度沒(méi)有改變，提振了市場(chǎng)信心，整個(gè)行情又開始向上走，行情都還算不錯(cuò)。

從您的角度來(lái)看，政策面處于怎樣的邊際修復(fù)狀態(tài)？對(duì)于未來(lái)整個(gè)房地產(chǎn)板塊會(huì)有怎樣的影響？

蘇若琳：目前政策確實(shí)是在邊際修復(fù)，可以分兩端來(lái)看。一端是需求端，包括新聞上一些首付比下降或房貸利率下降，尤其春節(jié)后不同城市陸陸續(xù)續(xù)都在開放。另一端是供給端，政策對(duì)于企業(yè)端也有一些支持。但目前對(duì)于供給端政策支持的力度相對(duì)來(lái)說(shuō)不是很強(qiáng)，所以總體來(lái)說(shuō)供需兩端都在逐漸放松。

您剛剛提到，最近一些城市釋放了比較寬松的信號(hào)，在銀行個(gè)人房貸的額度包括住房貸款利率上面有放松，不少人覺(jué)得目前房地產(chǎn)整體的信貸環(huán)境在回暖，您如何看待？信貸環(huán)境對(duì)于未來(lái)房地產(chǎn)板塊行情有怎樣的影響？

蘇若琳：首先，對(duì)基本面來(lái)說(shuō)，我們注意到這一輪房貸利率的下降跟以往幾輪不一樣，這一輪到目前為止，基準(zhǔn)利率下降非常有限，影響沒(méi)有像大家想象中那么強(qiáng)。二是對(duì)于板塊行情的影響，只要銷售基本面還沒(méi)有特別明顯回暖，那么持續(xù)政策放松的預(yù)期就會(huì)一直存在，股票大概率繼續(xù)一直往上走，大體上趨勢(shì)不會(huì)改變。

我們看到最近3月份LPR數(shù)據(jù)利率沒(méi)有降，能不能先給大家介紹一下LPR利率跟房地產(chǎn)板塊有怎樣的聯(lián)系？如果降息的話，對(duì)房地產(chǎn)板塊會(huì)有怎樣的影響？

蘇若琳：首先，LPR不下降跟外部環(huán)境有一定影響，因?yàn)橹忻赖氖昶趪?guó)債利差在收窄，美國(guó)現(xiàn)在有加息預(yù)期，我們?nèi)ソ礚PR相對(duì)來(lái)說(shuō)有限，因?yàn)長(zhǎng)PR相當(dāng)于基準(zhǔn)利率，空間相對(duì)來(lái)說(shuō)有限。

我們?cè)谫I房子的時(shí)候合同定約，是LPR加上加點(diǎn)，如果LPR降的越多，房貸利率就越低，同時(shí)也會(huì)影響到存量房的還款額度，使得有更多的現(xiàn)錢去買新房。

在整個(gè)穩(wěn)增長(zhǎng)的基調(diào)下，房地產(chǎn)會(huì)不會(huì)作為一個(gè)非常重要的抓手？您對(duì)此是如何看，是否可持續(xù)？

蘇若琳：今年穩(wěn)增長(zhǎng)主要依靠?jī)蓚€(gè)板塊，一是基建，二是是房地產(chǎn)，房地產(chǎn)的投資額跟GDP增速的關(guān)系會(huì)更大些。目前來(lái)看今年經(jīng)濟(jì)壓力確實(shí)比較大，如果要實(shí)現(xiàn)5.5%增速的話，對(duì)于房地產(chǎn)需要有更大力度政策的釋放，才能去緩解這個(gè)壓力。

在整個(gè)穩(wěn)增長(zhǎng)基調(diào)下，目前房地產(chǎn)板塊行情是否有可持續(xù)性呢？

蘇若琳：大體我覺(jué)得是有的，核心原因是現(xiàn)在整個(gè)需求或者說(shuō)經(jīng)濟(jì)都還沒(méi)有起來(lái)，因?yàn)榉康禺a(chǎn)對(duì)于中國(guó)GDP影響很大，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上下游加起來(lái)大概占到GDP的20%以上。

只要基本面沒(méi)有很明顯的復(fù)蘇，那么房地產(chǎn)行情應(yīng)該還能夠繼續(xù)走下去。如果基本面有比較強(qiáng)的復(fù)蘇之后，大家對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期提高，可能就不會(huì)把關(guān)注點(diǎn)放在房地產(chǎn)板塊。

從去年開始，房地產(chǎn)板塊有非常多新的概念，去年也有了REITs的試點(diǎn)，能不能先給大家介紹一下REITs到底是什么？對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)有怎樣的意義和作用？

蘇若琳：REITs是一種證券投資工具，在發(fā)達(dá)國(guó)家有很多，中文名叫做不動(dòng)產(chǎn)信托基金。它的底層資產(chǎn)是各種各樣的商業(yè)型資產(chǎn)，寫字樓、酒店、商場(chǎng)也好，資產(chǎn)背后是每一年產(chǎn)生的現(xiàn)金流做保障，投資人賺的是現(xiàn)金流分紅，每一年的分紅比例比較大。因?yàn)橹袊?guó)現(xiàn)在整體持有型不動(dòng)產(chǎn)體量較大，所以應(yīng)該是未來(lái)一個(gè)比較大的趨勢(shì)。

越來(lái)越多的資金涌入到REITs中，它對(duì)于您剛剛提到的不動(dòng)產(chǎn)會(huì)有怎樣的刺激嗎？

蘇若琳：現(xiàn)在已有一些公募REITs，但底層資產(chǎn)更多是一些公建類的、基礎(chǔ)設(shè)施類的項(xiàng)目，包括有些產(chǎn)業(yè)園區(qū)、物流園這樣的項(xiàng)目。

未來(lái)隨著像商場(chǎng)、寫字樓這些商業(yè)型的資產(chǎn)被裝進(jìn)去，大家對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)投資的渠道就會(huì)增多，會(huì)有更多的資金涌入到這個(gè)領(lǐng)域里面去。

房地產(chǎn)涉及到細(xì)分子行業(yè)也比較多，能不能也給大家介紹一下房地產(chǎn)板塊整體的產(chǎn)業(yè)鏈？

蘇若琳：與其叫做產(chǎn)業(yè)鏈，不如叫做產(chǎn)業(yè)網(wǎng)。從整個(gè)建造周期來(lái)看，首先開發(fā)商要從政府那邊拍到地，之后開工環(huán)節(jié)涉及到挖掘機(jī)、水泥、防水材料等材料，竣工環(huán)節(jié)涉及到像玻璃、涂料、石膏板等建材各個(gè)領(lǐng)域，建材又和上游基礎(chǔ)原材料比如銅、鐵礦石、煤炭息息相關(guān)，當(dāng)整個(gè)房子完成建造交付給居民之后，居民還需要去買家電如空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)等。

如果房子有增值的話，可能還會(huì)刺激居民的財(cái)富增長(zhǎng)預(yù)期，比如衍生去買更多的東西，甚至像汽車這樣的大宗品也會(huì)一定程度上間接被影響到。

您從大家的購(gòu)房需求延伸到了上下游可能會(huì)影響到的行業(yè)。因?yàn)橹苯油顿Y投資不動(dòng)產(chǎn)對(duì)于資金鏈流動(dòng)性需求也比較大，作為普通投資者而言，如果參與到目前房地產(chǎn)行情的話，有哪些方式？

蘇若琳：剛剛REITs就是一個(gè)很好的方式，但目前可能品種還比較有限，因?yàn)橹袊?guó)整體不動(dòng)產(chǎn)體量非常大，未來(lái)會(huì)慢慢開放出來(lái)。其它類似房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上的股票。

過(guò)去大家更愿意去買房，核心原因是因?yàn)榉孔訚q價(jià)預(yù)期比較強(qiáng)，“房住不炒”從2016年底就開始一直在提，整個(gè)政策基調(diào)沒(méi)有變化，未來(lái)對(duì)于房?jī)r(jià)上漲預(yù)期沒(méi)有像過(guò)去這么強(qiáng)的話，可能就不會(huì)在住宅類型投資更多的錢，反而有可能去買一些持有型不動(dòng)產(chǎn)。所以我覺(jué)得股票和REITs都是渠道。

在房地產(chǎn)標(biāo)的選擇的時(shí)候，您會(huì)有怎樣的建議，可以根據(jù)哪些指標(biāo)或如何去判斷優(yōu)質(zhì)標(biāo)的？

蘇若琳：現(xiàn)在大家關(guān)注更多的是三條紅線，即三個(gè)指標(biāo)，現(xiàn)金短債比、凈負(fù)債率和剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率。每一個(gè)指標(biāo)都有一個(gè)對(duì)應(yīng)閥值，如果上市公司三個(gè)指標(biāo)都落入閥值之間，那么就是一家綠檔企業(yè)，可以篩選一家公司是否是財(cái)務(wù)穩(wěn)健。

然后看土儲(chǔ)質(zhì)量即公司存貨分布，過(guò)去拿地大體上分布在哪些區(qū)域，重點(diǎn)是越在核心城市、大城市或大都市圈分布，那么這個(gè)公司的土儲(chǔ)質(zhì)量就越好。不可否認(rèn)的是整個(gè)城鎮(zhèn)化的趨勢(shì)是往大都市圈流動(dòng)，在此情況下，人才從三四線往外流，去到大都市里面，所以大都市圈的土儲(chǔ)質(zhì)量會(huì)比三四線更好。

核心我覺(jué)得就是以上兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。只要過(guò)去幾年沒(méi)有加特別多的杠桿，沒(méi)有借貸特別多，那么這家公司問(wèn)題就不會(huì)太大。

過(guò)去一段時(shí)間有些房企出現(xiàn)違約的現(xiàn)象，大家投資房地產(chǎn)板塊的時(shí)候也比較擔(dān)心違約風(fēng)險(xiǎn)，您如何看待？

蘇若琳：房地產(chǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)要從2015年、2016年棚改貨幣化說(shuō)起，三四線的需求上升后，很多民營(yíng)房企通過(guò)大規(guī)模加杠桿以非?？斓乃俣热U(kuò)大規(guī)模，把銷售排名沖到很高，埋下風(fēng)險(xiǎn)隱患。

如剛才所述，2020年8月份開始有三條紅線，包括年底的貸款“兩集中”制，本質(zhì)上都是在收緊房企的杠桿，從去年下半年到現(xiàn)在以來(lái)房企遇到的問(wèn)題。

第一是整個(gè)銷售市場(chǎng)在快速下滑。

第二是金融機(jī)構(gòu)端對(duì)于資金在逐漸收緊。

第三某種程度上房企欠了政府的錢，比如政府賣地，有應(yīng)付未付土地款。

第四房企也欠了居民的錢。

因?yàn)槲覀儑?guó)家本質(zhì)上還是預(yù)售制度，相當(dāng)于居民先把錢給到開發(fā)商，開發(fā)商再去蓋樓，直到蓋完交付給居民，才算把錢都拿到手。

但因?yàn)檫€沒(méi)蓋完就提前拿到這部分錢，所以本質(zhì)上也算是欠居民的錢。房地產(chǎn)企業(yè)一旦現(xiàn)金流轉(zhuǎn)不動(dòng)，某一方有違約，就會(huì)容易引發(fā)連鎖反應(yīng)。

我們看到，違約現(xiàn)象出現(xiàn)時(shí)，政府也有出面協(xié)調(diào)。您覺(jué)得未來(lái)違約風(fēng)險(xiǎn)會(huì)在邊際收斂的狀態(tài)嗎？

蘇若琳：目前來(lái)說(shuō)還不太明朗，政府在一定程度上有去干預(yù)。可能有供應(yīng)端潛在的風(fēng)險(xiǎn)，相當(dāng)于民營(yíng)企業(yè)的交叉違約。房地產(chǎn)行業(yè)有一個(gè)指標(biāo)叫權(quán)益比，投一個(gè)項(xiàng)目不是本公司百分之百投資，可能還有一些合作伙伴，其中一方違約會(huì)影響到另外一方，這就是交叉違約的風(fēng)險(xiǎn)。

還有房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)的交叉違約，可能導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈上下游發(fā)生了交叉違約，比如開發(fā)商要還供應(yīng)商的錢，供應(yīng)商可能也有自己的應(yīng)付款。

對(duì)于普通投資者而言，更適合去布局些具備高信用的頭部企業(yè)。

說(shuō)到房地產(chǎn)投資，大家很關(guān)注房產(chǎn)稅的落地對(duì)于房地產(chǎn)板塊行情會(huì)有影響嗎？您覺(jué)得未來(lái)房地產(chǎn)板塊是機(jī)會(huì)居多還是風(fēng)險(xiǎn)居多？

蘇若琳：財(cái)政部前段時(shí)間已明確說(shuō)目前短期內(nèi)沒(méi)有繼續(xù)推進(jìn)房地產(chǎn)稅，所以從短期來(lái)看，對(duì)于基本面或整個(gè)行業(yè)板塊也好，影響不是很大，但長(zhǎng)期會(huì)推進(jìn)下去。

我們要搞清楚房地產(chǎn)稅的功能是什么，房地產(chǎn)稅在歐洲國(guó)家實(shí)行了非常多年，本質(zhì)上其實(shí)是有兩個(gè)功能，一是籌集財(cái)政資金，歐美國(guó)家地方政府一部分的財(cái)政收入來(lái)源來(lái)自于房地產(chǎn)稅；二是調(diào)節(jié)市場(chǎng)預(yù)期或改善收入分配。

對(duì)于我們國(guó)家來(lái)說(shuō)，要做到第一個(gè)功能籌集財(cái)政收入資金，短期來(lái)看不太可行，更多的是影響到居民端對(duì)于房?jī)r(jià)的預(yù)期。對(duì)于板塊行情來(lái)說(shuō)，它跟基本面相關(guān)，如果影響到購(gòu)房預(yù)期的話，那么整個(gè)購(gòu)房需求量會(huì)下降，相應(yīng)傳導(dǎo)到房企的營(yíng)收端、利潤(rùn)端，但這是比較長(zhǎng)期維度的事情，目前看不到特別明顯的影響。

房地產(chǎn)板塊也是跟政策相關(guān)性比較高的一個(gè)行業(yè)，特別是我們看到未來(lái)相關(guān)的政策也是會(huì)陸續(xù)的出臺(tái)，您覺(jué)得對(duì)于普通投資者而言，投資房地產(chǎn)板塊需要注意哪些風(fēng)險(xiǎn)呢？

蘇若琳：房地產(chǎn)板塊算是一個(gè)周期性行業(yè)。比如去年7月份，房地產(chǎn)市場(chǎng)開始變差的時(shí)候，股價(jià)反而開始在上漲，基本面變差的時(shí)候股價(jià)反而開始上漲，跟政策有很強(qiáng)的相關(guān)性。但凡是周期型的股票投資機(jī)會(huì)，不能說(shuō)是特別持久的機(jī)會(huì)，這個(gè)是需要注意的。尤其是關(guān)于政策的理解要更加細(xì)致的去跟蹤。

今天蘇總給大家分享了整個(gè)房地產(chǎn)板塊投資，包括目前行情背后的原因，以及未來(lái)的投資機(jī)會(huì)。其它要分享的投資建議？

蘇若琳：關(guān)于投資建議，我覺(jué)得股票收益率與基本面盈利高度相關(guān)。我特別喜歡一句話——短期是投票器，但是長(zhǎng)期是稱重機(jī)，這在A股市場(chǎng)特別能夠反映出來(lái)。因?yàn)槎唐贏股市場(chǎng)情緒面的影響會(huì)更強(qiáng)，但拉長(zhǎng)來(lái)看，不管是往上漲還是往下跌，都要回歸到基本面去，即我們盈利增長(zhǎng)多少，對(duì)應(yīng)股票的收益率也應(yīng)該是多少。

所以我覺(jué)得不要對(duì)某些上漲行情特別樂(lè)觀去追，也不要對(duì)某些下跌行情特別悲觀，覺(jué)得失去信仰完全拋棄它。

很多時(shí)候，反著來(lái)看這個(gè)事情，會(huì)看的更清楚一些。做長(zhǎng)期投資者去看稱重機(jī)，因?yàn)榍榫w的變化很難去把握和琢磨。

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